高温合金板块2021H1总结暨板块观点更新

相关公司上半年净利润基本实现翻倍式增长：抚顺特钢、西部超导、钢研高纳、图南股份四家主要高温合金上市企业，上半年营业收入规模继续保持扩张趋势，除西部超导(目前主营为钛合金)外，其余三家企业营收增速皆较2020年全年有所扩大，其中图南股份营收增速最高达35.7%，主要得益于铸造高温合金订单增加(占总营收46%，+57%)；抚顺特钢钢材产量30.8万吨，同比提升18.8%，其中重点品种“三高一特”接单量4.8万吨，同比提升22%；钢研高纳营收贡献主要来自铸造高温合金(5.2亿元，+20.3%)和新型高温合金(1.14亿元，+107%)。从扣非后归母净利润来看，同比增速均远超营收增速，除钢研高纳(+70%)外，其余公司净利润皆实现了翻倍以上的增长，其中抚顺特钢(+170%)和西部超导(+151%)分别作为国内高温合金和钛合金高端领域龙头企业，延续了2020年高增长趋势。

2019年以来盈利性持续提升：从销售毛利率来看，作为钛合金军品占比较高企业，西部超导保持绝对领先优势，高达42.5%，历史上来看，仅次于2015H1(43.8%)和2016H1(44.5%)；图南股份产品盈利性继续保持抬升趋势，反超钢研高纳居于第二位，其主要产品铸造高温合金、变形高温合金、特种不锈钢毛利率均有不同程度增长，分别为50.7%(+7.7pcts)、30.8%

(+10.2pcts)、44.0%(+20.0pcts)；钢研高纳毛利率略有下滑，细分产品当中铸造高温合金30.3%(-7.0pcts)，很大一部分是因为之前收购的新力通主营产品为民品，受疫情影响拉低了板块毛利率，变形高温合金毛利率为21.5%(-6.6pcts)，重研发轻制造的问题依然需要改善；抚顺特钢由于普钢产品占据大部分，因此其总体盈利数据对于高温合金表征性一般。从期间费用率来看，抚顺特钢近几年体制由“国”转“民”后，降本增效明显，期间费用率2019年以来保持行业最低水平，西部超导的研发费用占比依然领先同业。

备注：由于很多企业期间费用主要体现在下半年尤其是四季度，因此上半年期间费用率与往年全年对比不具备绝对意义。

资本结构合理，在手订单充裕：上半年相关公司资产负债率均维持在50%以下水平，其中图南股份更是只有个位数，偿债能力强，经营较为稳健。从库存周转天数和应收账款周转天数来看，除抚顺特钢外，其余公司相比去年均有增加，主要原因为下游行业景气度持续向好，企业产销量增加在手订单充足，原材料采购、在产品等相应增加；

募投项目稳步推进：除钢研高纳外，其余公司皆有募投项目在手，根据半年报最新披露，都处于稳步推进过程中。其中抚顺特钢高温合金和高强钢相关项目预计在2022年达产；图南股份年产1000吨高温合金材料和3300件复杂薄壁高温合金结构件项目，将分别于2022年7月和12月达产；西部超导高温合金产线初见端倪，典型产品已向多个型号批量交付，收入快速增长，盈利贡献可期，同时2019年IPO募投项目以及2021年7月最新的定增募投项目也在顺利推进。

风险提示

高原材料价格抬升风险：随着宏观经济复苏，将带动镍、海绵钛、废钢等相关原材料价格上涨，而高端金属材料军用产品同规格、同型号价格基本是锁死的，因此原材料价格上涨将一定程度侵蚀利润；

募投项目不及预期：目前多数相关上市企业都在积极募投项目提升产能规模，需留意项目推进不及预期风险；

下游需求增长及国产替代进程不及预期：军用航空市场对高端金属材料均有明显需求贡献增量，因此军费投入持续性和政策对国产材料支持力度尤为重要；

行业需求测算偏差风险：文中相关高端金属材料下游需求数据假设较多，存在测算偏差风险。

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